新华保险发行价27-33元

　　新华保险（加入自选股，参加模拟炒股）（601336）偿付能力充足率提高助力规模扩张和投资渠道拓展

　　国内第四大寿险公司，深耕寿险主业。新华保险10 年实现规模保费936 亿元， 05-10 年保费复合增长率34.8%，高于行业平均，为国内第四大的纯寿险公司。新华保险保费规模与太保寿险较为接近，保费结构、业务地域分布、营销员产能情况等与中国太保（加入自选股，参加模拟炒股）和中国人寿（加入自选股，参加模拟炒股）基本相同。新华保险着力打造“中国最优秀的以全方位寿险业务为核心的金融服务集团”，深耕寿险主业，并向养老险、健康险等寿险产业链延伸，长期增长可期。

　　银保期缴占比高，价值贡献显着，未来增长点在营销员渠道。08-10 年新华保险的首年期交保费复合增长率达42%，远高于同业。相比已上市的三家保险公司，新华保险银保占比较高，2008 年以来银保保费收入占比均超过60%。新华保险银保期缴占比较高，11 年上半年银保渠道保费中5 年及以上期交保费占首年期交保费比例达80%，远高于同业，价值贡献显着。但考虑到寿险销售环境不佳和银保新规仍将严格执行，未来银保增长将继续承压。新华保险2010 年淘汰低绩效人力，营销员数量增长缓慢，但产能持继提升，未来新华可能通过机构扩张和营销员增长实现个险快速增长。

　　受制于投资渠道限制，投资收益率低于已上市保险公司和行业平均水平。新华保险投资资产已超过3000 亿元，但受偿付能力充足率不符合监管要求影响，投资渠道受到诸多限制。2008-2010 年的总投资收益率分别为1.1%、4.6%和4.3%；低于目前已上市的三家保险公司，亦低于行业平均水平。此次融资后偿付能力充足率提升到200%以上，投资渠道拓宽或助力投资收益率提升。

　　风险提示：1）寿险业正处于转型期 增长存在不确定性；2）管理层仍处于磨合期；3）资本市场可能下跌，负面影响公司投资收益和盈利水平。

　　采用内含价值法进行估值，建议询价区间27-33 元：1）绝对估值。2015-2025年保费复合增长率10%、风险贴现率11.5%、永续增长率1%假设下，新华保险合理价值48 元/股。2）相对估值。按照20111122 上市公司收盘价计算，寿险业务PEV 为1.4-1.65 倍，用该倍数对新华保险进行估值，公司价值878亿-1034 亿元，对应每股27.7-32.6 元。目前资本市场对经济和保险业增长担忧加剧，普遍估值水平不高，建议采用相对估值结果，询价区间27-33 元。

　　投资者可以对新华保险进行关注，从而进行有利投资。